天健舊改項目有哪些（深圳舊改排頭兵）

2023-07-09 16:45:38 4

（報告出品方/分析師：西南證券王穎婷）

1 深系國資品牌，全產業鏈驅動發展

1.1 深圳國資品牌，建築全產業鏈協同發展

深圳市天健（集團）股份有限公司系深圳市國資控股上市公司。公司具有城市建設、綜合開發、城市服務三大主營業務，充分發揮產業協同優勢。

自 1983 年市政公司成立開始，公司在建築產業鏈耕耘 40 年，逐步實現從傳統「基建地產」向「運營服務」轉型升級，主要經歷以下三個階段：

1）立足深圳，基建起家（1983-2000 年）：1983 年，中國人民解放軍基建 302 團改編為深圳市政工程公司，於 1988 年、1991 年先後成立地產開發公司和物業公司，業務格局初步形成；1997 年成立天健集團公司，兩年後赴深交所上市；

2）業務版圖擴張，結構優化（2001-2017 年）：2001 年後陸續在長沙，南寧，廣州，惠州，上海成立子公司；2014 年收購深圳市粵通建設工程有限公司，引入戰略投資者，2016 年成立棚改投資發展公司，承接羅湖棚改項目；2017 年地鐵項目獲詹天佑獎；

3）深化布局，全鏈發展（2018 年至今）：在業務結構方面，2018 年公司明確「以城市建設與城市服務為主體，以投資開發及新型業務為兩翼」發展戰略，營收首次破百億；在業務布局上，公司進一步聚焦灣區城市。

2019 年公司成為深圳特區建工集團旗下核心企業，同年成立東莞地產，2021 年公司組建特區鐵工、光明建工和深汕建工。

特區建工集團唯一上市子公司，享集團全產業鏈優勢。

2019 年公司成為新組建的特區建工集團旗下核心企業，持股比例 23.47%。

特區建工集團是深圳市國資委於 2019 年 12 月設立的深圳市國有全資大型建工產業集團，業務涵蓋建築設計、建築施工、建築工業化、城市服務、綜合開發、建築科技六大板塊，是深圳市國資系統唯一具有城市基礎設施全鏈條服務能力的企業，擁有市政、建築施工總承包「雙特級」等建築業資質 150 餘項，承擔了深圳全市超 65%道路、橋梁、隧道管養任務。

截至 2021 年底，總資產超 600 億元，淨資產超 140 億元；2021 年營業收入超 300 億元，利潤總額超 23 億元。

1.2 營收利潤創新高，運營能力持續加強

公司業績創新高，保持高增速。2021 年公司實現營業收入 233 億元，同比增長 35.9%， 2018-2021 年 CAGR 增長率為 36.3%；實現歸母淨利潤 19.3 億元，同比增長 30.1%， 2018-2021 年 CAGR 增長率為 33.9%。

在 2021 年房地產行業整體業績承壓的情況下，業績表現穩健。2022Q1 公司業績保持平穩，營業收入 39 億元，同比下降 6.7%，歸母淨利潤 9.1 億元，同比下降 1.6%。

城市建設板塊貢獻主要收入來源，綜合開發業務決定利潤總量。從收入構成來看，2021 年公司城市建設業務營收 147 億元，地產開發業務 98 億元，城市服務業務 12 億元，佔比分別為 57%/38%/5%；從毛利構成來看，綜合開發板塊盈利能力更強，2021 年公司城市建設、地產開發和城市服務業務毛利佔比分別為 22%/73%/5%。

毛利率有所下滑，運營能力的增強帶動 ROE 逆勢提升。2017-2021 典型房企整體毛利率、淨利率水平下滑明顯，2021 年公司綜合毛利率為 19.7%，同比下降 4.1pp，其中房地產銷售毛利率 36%，淨利率 8.4%，近三年來穩定在 8%以上，盈利能力優於房企平均水平；2021 年公司 ROE 為 16.3%，同比提高 1.8pp，近五年來持續提升，較 2017 年增加 6.9pp。

公司 ROE 提升的主要原因在於近年來公司運營能力持續增強，近 5 年來總資產周轉率持續提升，在槓桿率和淨利率相對穩定的情況下拉動 ROE 提升。

費用率有所上升，運營能力持續加強。2021 年公司銷售、管理和財務費用率分別為 1.0%、3.7%、2.9%，營銷費率下降 0.6pp，管理和財務費率有所上升；公司持續加強存貨和應收帳款管理，地產項目去化加速，存貨周轉周期由 2020 年 742 天大幅下降至 530 天，近 5 年來持續下降；回款速度也平穩提升，應收帳款周轉天數下降至 47 天。

1.3 三道紅線僅觸及一條，短期償債壓力較小

融資渠道多元，債務結構明顯優化，經營性淨現金流實現轉正。

2021 年公司授信規模增加 167 億，使用超短貸 149 億元，滾動發行超短融 42 億元，發行永續債 25 億元，籤發商票 5.9 億元、保理 1,500 萬元，供應鏈金融實現歷史性突破。

2021 年末公司短期負債 46 億元，在有息負債中的佔比降至 33%，債務結構明顯優化。另一方面公司加強現金流管理，2021 年公司經營性淨現金流 10.7 億元，實現轉正。

三道紅線僅觸及一條，在手資金充裕。

2021 年公司扣除預收帳款的資產負債率為 74.5%，較 2020 年提高 1.5pp；淨負債率 66.4%，近 5 年來逐步降低，2022 年 Q1 為 48.6%，遠低於紅線水平；截至 2021 年末，公司在手貨幣資金 84 億元，現金短債比為 1.8，連續 5 年高於 1，資金充沛。（報告來源：遠瞻智庫）

2 地產開發：聚焦深圳銷售高增，舊改擴充土儲資源

2.1 聚焦深圳銷售高增，打造「天驕」豪宅標杆

銷售創新高，毛利率高於行業平均。2021 年在市場下行的情況下，公司主要在售項目 20 個，實現合同銷售金額 158 億，同比增加 121%，呈現逆勢提升。公司房地產銷售盈利能力高於行業平均，2021 年實現毛利率 36%，2017-2021 年綜合開發毛利率維持在 35% 以上。

公司持續聚焦深圳布局大灣區，輻射 8 大核心城市。公司地產項目大部分位於粵港澳大灣區、長三角一體化等重點區域及部分省會城市，項目類型包括住宅、產業園區、商鋪、寫字樓、別墅等多業態。

近兩年公司實現大灣區地產項目收入佔比維持在 70%以上高位，2021 年公司大灣區城市收入貢獻 76 億元，佔比高達 78%，其中深圳創收 39 億，佔比 40%。其他區域包括上海、蘇州、長沙、南寧等收入合計僅佔 22%。

2022 年 Q1 公司受益於天驕項目結轉收入 28 億元，深圳貢獻收入佔總地產結算收入高達 85%，佔公司總營業收入 73%。

深圳天驕項目是公司盈利主力軍。2020 年地產開發業務中深圳市場毛利率最高，達 61.2%，其中天驕項目毛利率高達 62.5%。

2020 年天驕項目實現營業收入 43 億元，利潤 18.6 億元，收入佔比 67%，利潤佔比 87%，對應地產銷售毛利率為 48.2%。

2021 年天健集團房地產業務毛利率降至 36%，同比下降 11.4pp，主要是天驕南苑和天驕北廬營業收入有所下降，合計 39 億元，佔總地產銷售收入比例下降至 40%，佔公司總營業收入僅 17%，綜合毛利率下降 4pp 至 20%。

2022 年 Q1 項目受益於天驕項目結轉 1.5 萬方，創造營業收入約 25 億元，佔地產銷售收入比例 65%，佔總營業收入比例高達 53%，綜合毛利率提高 25pp 至 45%。

打造「天驕」豪宅標杆，頂級品質打響天健品牌。公司堅持耕耘深圳，精準切入高淨值人群改善型需求，打造不可複製的高端人居產品，體現出超強的去化能力。

1）頂級地段：雄踞福田CBD，位於香蜜湖國際金融中心，集國際交流中心、國際演藝中心和深圳金融文化中心於一體；

2）頂級交通：地下交通距地鐵 2 號線和 9 號線樞紐——景田站僅百米，地面交通被北環大道、香梅路圍繞，30 分鐘可通達全城各大樞紐；

3）頂級配套：位於第一教育強區，配建幼兒園、荔園外國語小學天驕校區，500 米以內可達繽悅薈生鮮市場，直線一公裡內有北大醫院、蓮花山公園、香蜜湖、市民廣場、深圳圖書館等醫療及休閒娛樂資源，成為未來房價的強有力支撐；

4）頂級生態：與山湖為鄰，坐擁一湖兩山六公園；

5）頂級設計：由歐洲最大設計和工程諮詢機構阿特金斯和知名建築設計公司歐博聯袂打造。

改善型需求疊加品牌溢價，銷售均價遠高於市場。2021 年天健地產項目預售均價為 41482 元/平方米，2022 年為 31430 元，深圳地區表現突出，銷售均價 116120 元/平米，品牌溢價兼核心區位加持，深圳天驕南苑、天驕北廬和天健悅桂府銷售（預售）均價分別達 176773 元/平方米、146949 元/平方米和 103389 萬/平方米，遠高於 2021 年深圳商品住宅平均價格最高水平 87613 元/平方米。

從二手房市場來看，天驕周邊項目二手房除香蜜湖高端別墅區外，銷售均價均低於 10 萬/平方米，天驕項目銷售均價 12 萬/平方米，表現出高於市場的增值保值能力。

2.2 深耕大灣區土儲優質，南嶺村舊改項目儲備大量貨值

土地儲備充足，未結資源豐富。2021 年末在建、在售及儲備等各類項目計容總建築面積累計超過 269 萬方，未來營收增長確定性強。2022Q1 公司拿地積極，以 8.9 億元競得成都天府新區 2.7 萬平方米宅地，4 月份以 25.8 億元的成交價格公開競得深圳坪山區 7.6 萬方宅地，持續補充優質土地資源。

公司深耕大灣區和深圳市場，在手資源優質。2017 年以來公司加大灣區城市項目投資，聚焦深圳，同時逐步輻射廣州、惠州、東莞等城市。

截至 2021 年末公司在建灣區項目 51 萬方，佔比 74%，累計投資 128 億元，佔比近 80%。其中深圳項目建築面積達 21 萬方，佔比 30%，累計投資 98 億元，佔比 62%。

2021 年公司大灣區項目未結建築面積合計 39 萬方，佔比 46%，深圳項目未結面積 13.1 萬方，佔比 12%。2022 年公司計劃新建和續建項目建築面積 107 萬方，其中大灣區項目面積 72.1 萬方，佔比 67%。

未來兩年現金牛天驕項目結轉，盈利增長確定性強。一季度公司地產銷售實現營業收入 24.5 億元，其中深圳區域實現 20.8 億收入，均來自天驕項目結轉面積 1.5 萬方，剩餘未結轉面積 5.5 萬方。其中天驕南苑和北廬結算均價分別為 17.1 萬元/平、13.5 萬元/平，預計會在兩年內結轉完畢。

若按一季度結算均價、2020 年毛利率 62%測算，可實現約 76 億營業收入，47 億毛利，與一季度已結算收入合計可實現至少 31.8 億的確定性收入，近 19.7 億毛利潤。

前瞻性調整投拓布局，積極推進一批城市更新項目。深圳「十四五」規劃提出建成現代化國際化創新型城市的目標，打造國際化都市圈建設，加大舊改力度，給城市更新業務帶來機遇。

1）羅湖金翠城市更新項目：用地面積預計 34521 平米，項目更新後配套包括住宅、新型產業園區，已列入 2021 年度深圳市重大項目，公司正積極推動項目專項規劃申報工作；

2）龍華華富工業區項目：位於龍華產業轉型升級的重要區域，重建用地面積預計為 52923 平米，項目更新後配套包括住宅、商業等，目前正在進行項目立項的預申報工作；

3）南嶺村土地整備利益統籌前期服務項目：2021年公司發揮舊改優勢拓展的首個片區統籌項目，目前房屋申報登記率已達 99.07%。

南嶺村周邊將推出大規模舊改項目，公司有望延伸舊改版圖。「十四五」對龍崗區提出全新目標定位：創新龍崗、東部中心、產業高地和幸福家園。南嶺村項目位於龍崗區優質地段，東臨惠沙路，南臨求水山公園，西臨湖中路，北臨龍崗大道，周邊持續推出大規模城市更新項目，未來將有大型的住宅、辦公等業態入市。

其中平方公裡級重點更新單元 5 個，拆除重建面積超 527 公頃（龍崗布吉一村項目計劃調整拆除 95 公頃）；重點利益統籌項目 5 個，總研究範圍 2337 公頃，位於龍崗區「一芯兩核多支點」重點區域，未來將帶動房價提升。

南嶺村項目周邊配套設施齊全。

1）交通便利：毗鄰高鐵站——深圳東站，地鐵 3 號線、17 號線在項目片區設置多個停靠站；

2）教育醫療資源豐富：周邊有英郡年華幼兒園、南嶺小學、沙西小學、布吉高級中學，一公裡距離內可達南灣人民醫院；

3）休閒娛樂一應俱全：南鄰求水山公園，多家華潤萬家、沃爾瑪、匯佳購物廣場等大型商超密集。

南嶺村項目貨值近 2000 億，為公司業績增長提供保障。

當前南嶺村周邊優質一手房資源稀缺，周邊優質二手房源匯聚，均價 4-5 萬。對標距離最近的萬科公園裡，二手房銷售均價達 47300 元/平方米，南嶺村項目建築面積規模遠大於天驕，總建築面積約 370 萬方，貨值預計超過 2000 億，天驕項目總建築面積約 17 萬方，預計未來收入規模不亞於天驕項目，為公司未來業績增長提供保障。

3 城市建設：項目資源豐富，轉型 EPC 提升盈利能力

3.1 在手項目資源豐富，籤約規模快速增長

以深圳為核心，做強灣區建設。城市建設板塊主要產品為市政工程、建築工程、軌道交通工程、道路養護等，持續多年聚焦大灣區建設，不斷向上海和江蘇等核心城市擴張，子公司和分公司遍布深圳各區，其中在核心區域福田區成立了 4 個子公司，布局 5 個分公司，持續提升在深圳核心片區的市佔率，2021 年公司城市建設板塊實現營業收入 147 億元，同比增長 19.3%，2018-2021 年複合增長率 33%。

在手項目資源豐富，業務拓展能力持續增強。

2017-2021年公司在建項目規模持續擴張，截至2022年 Q1 公司在建合同造價 461 億元，同比增長 42%，2018-2021 年來複合增長率 33%。

2021年公司新籤約合同金額 229 億元，同比增長 97%，2022年 Q1 實現新籤約金額 38 億元，同比增長 24%，已中標未籤約訂單金額 32 億元，未來營業收入增長確定性強。

施工總承包仍是創收主力，EPC 項目在建規模持續擴張。

2021年 DBB 項目新籤合同金額 190 億元，佔比 79%，EPC 項目 28.5 億元，佔比13%。2022年 Q1 DDB 新籤合同金額 29.4 億元，佔比 79%，EPC1.2 億元，佔比 3%。

近年來公司中標多個 EPC 項目，在建合同金額逐步提高，截至2022年 Q1 公司在建 EPC 項目合同金額 68.6 億元。

3.2 轉型 EPC 提升效率，毛利率持續提升

EPC 模式在流程管控和降本增效上具有更大的優勢。DBB 模式下設計和施工嚴重割裂。EPC 模式下，委託一家工程公司對設計-採購-建造進行總承包，對企業管理要求更高，在流程管控和降本增效上具有更大的優勢。

2020年7月住建部提出要形成加快培育具有智能建造系統解決方案能力的工程總承包企業，2022年1月福田發展改革局鼓勵學校、保障性住房、市政道路、裝配式建築等房屋建築和市政工程項目、信息化建設項目包括智慧城市、智慧園區（信息化建設）、數據中心等工程採用 EPC 模式，與公司業務結構高度匹配，預計未來將持續收益。

公司轉型 EPC 總包商已形成技術、業務和品牌等優勢。

1）技術集成，市政公司是市屬唯一市政公用工程施工總承包特級企業，擁有涉及市政、公路、橋梁、房建、機電安裝、軌道交通、水利水電等 66 項施工建築類資質，全年引進項目經理150餘人，新增一級建造師162人，在冊一級建造師達到575人，成建制團隊共145支，市場拓展團隊148人，自有產業工人2,700餘人；

2）業務協同，可以提供全過程服務，包括項目管理、設計、採購、施工、開車服務；

3）多年承建民生工程，加強政府合作，匠心打造天健品牌。

轉型 EPC 帶動毛利率持續提升，未來仍有較大提成空間，有望帶動利潤持續增厚。

2016年公司推行建築施工業務升級轉型以來，EPC 在建項目規模持續提升，2017年末公司在建 EPC 項目金額僅 38 億元，毛利率為 4.8%，截至2022年 Q1 公司在建 EPC 項目金額 69 億元，毛利率穩步提升至 7.4%，參考國內工程項目類似、具有 EPC 特級資質的公司平均毛利率達 8.9%，公司仍有較大的提升空間。

2021年公司城市建設板塊實現營業收入148億元，假設毛利率提高1%，不考慮收入增長，可增加毛利至少 1.5 億元。

4 城市服務：培育利潤新增長點，業務一體化協同

探索城市大物業，業務一體化協同。深圳市天健城市服務有限公司具有國家註冊物業管理一級資質，業務範圍涵蓋物業服務、城市服務、商業運營、智能樓宇、園林工程和天健蜜生活六大板塊。其中物業服務包括住宅物業、寫字樓物業、政府物業、景區物業、產業園物業、商業物業等；城市服務主要包括物業城市、長租公寓、市政管養、政府窗口、三供一業、養老託育、城市更新、工程服務後勤一體化服務等，形成多元品牌效應。

2020年位列深圳市物業服務企業綜合實力100強第13位、全國物業服務企業綜合實力500 強第43位，獲「2020物業服務企業品牌價值100強」。

積極培育棚改和代建服務，延展城市更新服務鏈條。公司棚改服務不斷拓展經營業務範疇，業務遍及羅湖、寶安、福田、龍崗、坪山、南山、鹽田、光明、龍華等「九大區域」。公司是深圳市最早從事代建業務單位之一，具備豐富的代建管理和建設經驗，近年來積極服務政府代建制，先後入選深圳市及福田、南山、羅湖、寶安、坪山、光明等各區代建單位預選庫，現有代建項目 70 多項，涉及景觀照明、市政道路、雨汙分流、綜合環境整治、城市公園景觀、保障房、學校、派出所等多個領域。