成功率最高的5種買入法（如何用七步成詩法）

2023-10-25 12:53:00 2

10月13號（周四），應奧馬哈價值投資讀書會的邀請，我分享了自己剛出版的新書《七步讀懂財務報表》，在本次分享中，我講了兩個比較乾貨的東西：

本次分享本是一個內部活動，沒想到當天同時在線50多人，有不少來自社群外的朋友，而且大家幾乎都從頭到尾聽完了（謝謝老鐵）。更讓我意外的是，我的PPT居然都被分享到北大EMBA的群裡了，看來我的分享確實讓很多人覺得有用。我師父，新生資本奧馬哈價值投資社群的宋思勤老師問我，能不能把那天分享的內容，寫成一篇文章分享出來，我欣然應允。

很多人的第一反應是：財務書籍已經很多了，你為什麼還要再寫一本？

我說一個緣起。

2016年，我與樊登讀書旗下的「一書一課」合作，成了他們的書稿作者，那幾年頗為空閒，加上自己本就是個書蟲，於是便將大把的時光花在讀書、拆書、寫稿上，雖然沒賺幾個子兒，但非常開心，以至於有一年的閱讀量超過100本。加上工作需要，我也讀了很多財務類的書籍，可以說豆瓣上的高分書都被我擼過了，但讀完之後，我發現2個痛點。

一個是太枯燥和太專業，可能源於財務人員性格的嚴謹性，他們希望能以科學嚴謹的態度來寫一本書，於是就有了類似如下的文字：「負債是指企業過去的交易或事項形成的、預期會導致經濟利益流出企業的現時義務。」

這啥玩意兒？負債不就是欠錢麼？

是的，但你從學術的角度說，不能這麼隨意，於是才有了上面那拗口但「嚴謹」的定義。這樣寫雖然科學、嚴謹，但增加了我們的理解成本，我想說負債就是欠錢，雖然這種說法難登學術界的大雅之堂。於是每一本財務書，我都得反覆讀個幾遍才能理解。

另一個是沒有落地的工具可以使用。我很喜歡唐朝那本《手把手教你讀財報》，他用儘可能通俗的話把財報說清楚了，但「懂了」跟「會用」是兩碼事，我希望有個套路，讓讀者能直接切入，掌握分析財報的具體方法，而不是停留在對理論的理解中。

於是我找到了這本書的定位：一本針對非專業人士的，基於投資者視角的，通俗易懂的，而且還能馬上用得上的書。

市面上確實不缺一本財務書籍，但確實很缺這樣一本能上手的工具書。

三大報表拿出來，上面各個名詞是什麼意思，什麼是應收帳款？什麼是商譽？什麼是遞延所得稅資產？弄懂這些，是學習財報的第一步，為了能夠通俗不拗口地解釋這些名詞，我想了想，決定在書裡編個小明同學的創業故事來進行解釋，小明還有個相愛相殺的朋友叫安潔，經常買東西不給錢，於是就形成了應收帳款，後來她又經常給小明提要求，否則不籤收，這又形成了合同負債。至於為什麼是小明同學，就是一個非常自然而然的想法，至於為什麼他朋友叫安潔（angela），懂的都懂。

在我的書裡，我把會計科目進行了區分，一種是常見的，一種是不常見的，這也是我的學員們經常問的問題。以下框出來的科目是較為常見的。

由於篇幅有限，我無法對這些科目一一解釋，而且也只能講講最複雜的資產負債表。事實上每個科目都是重要的，但並不是每個科目都常見，如果要詳細了解的話只能勞煩各位去看書了，各大平臺都有，還有很多電子書，在BAT的某個讀書平臺上都還是免費的，我寫書本來就是為了分享，免費無所謂，讀者覺得有用給個好評就行。

這本書最重要的工具就是用七步法則讀懂財務報表，至於為什麼剛好是七步，而不是六步、八步，確實也有拍腦袋的成分，至於為什麼又取了「七步成詩法」這個名字，說起來頗為尷尬。和君裡面有好幾個七步成詩法，有門課就叫《解決問題的七步成詩法》，是一個用於諮詢師解決問題的思維框架，我當時就覺得這名字很上頭，因此記憶深刻。後來在和君的董秘邦，也有個講師提出了「讀招股書的七步成詩法」，我一聽更上頭了。我對取名字本就不擅長，等我自己寫書的時候，這個「七步成詩法」一下子上來了，於是又有了個「讀財報的七步成詩法」，後來我都不好意思跟人開口說這個名字，經常以「七步法」簡稱之。

七步法其實源自杜邦分析法，這是一個常識性的分析框架，然而其他書籍都沒有告訴你杜邦分析法具體怎麼用。我知道要看淨利率、周轉率、槓桿率，可它們要多少才算好？要看什麼指標？譬如菜譜，只教你「加鹽少許，大火爆炒至合適即可」，這是沒用的。少許是多少？什麼火候叫合適？

於是在我總結了個人的經驗，提煉了7個具體步驟：

ROE肯定是第一個要看的，這是常識，但我強調要看的是扣非ROE，直接把非經常性損益太多的公司給排除掉。比如片仔癀的扣非ROE在最近10年間一直在增長，而雲南白藥則一直在減少，兩者拉開了很大的差距。

營收部分，我比較注重兩個方面：營收的規模（含增速）以及現金收入比率。

如圖，片仔癀的營收約80億，而雲南白藥364億，差4倍多，可一查市值發現，白藥的市值只有片仔癀的一半。這種差距是由不同的業務結構所決定的，雲南白藥（右邊餅狀圖）的省醫藥公司（從事商業流通）營收佔比接近60%，而片仔癀的醫藥商業剛接近一半。

毛利率體現了一家公司的產品競爭力，但光看綜合毛利率也是不行的，白藥綜合毛利率低是因為省醫藥佔比太大（毛利率6.41%），拉低了整體水平。相比之下，片仔癀的醫藥商業毛利率11.53%。如果對比兩家公司的主打產品（片仔癀藥錠、雲南白藥產品），其毛利率都在80%左右，可見雲南白藥公司的低毛利率是業務結構影響所致。

淨利潤層面，我看三個指標：淨利率、扣非佔比、淨利潤現金含量。

為什麼看淨利率而不是扣非淨利率？因為前面看了扣非ROE，所以這裡我傾向於看不扣非的淨利率，才能體會到兩者的差距，然後輔以扣非佔比，這樣分析起來更直觀一些，當然這是我個人偏好，讀者可自己調整。其實最近我也偷懶到直接看扣非淨利率了。

如圖，片仔癀的淨利率越來越好，而白藥出現顯著下跌，這可能也期間費用有關，篇幅有限不贅述了。

扣非佔比方面，出現了第一個異常：雲南白藥的扣非佔比變化劇烈，2019、2020年居然只有一半，也就是它所謂的淨利潤裡，有一半來自於不經常發生的、不靠正經經營賺來的錢。這些錢是什麼呢？炒股。

接下來是淨利潤現金含量方面，反而是片仔癀不行，這麼回事呢？查詢年報明細發現，片仔癀有個奇怪的習慣，每年都要存定期存款，如下圖，就是「受限的貨幣資金」。定期存款因為通常流動性大於1年，便不能被視為現金及其等價物，所以要從現金流量表裡扣除。這正常嗎？很正常。

所以七步法類似一個步驟、篩子，對於初學者來說，這樣一步一步過下去，發現異常後再通過閱讀明細去解決，這就是七步法的作用。

不同商業模式的公司，對周轉率的重點也不同。在書中我又拿小明出來舉例：小明開了一家建材店，他的店若是開在建材城裡，賣給散客的，這就是2C的商業模式，那麼他一定要在貨架上擺滿東西，存貨周轉率是研究的重點。如果他的模式是2B的，賣給萬科、萬達這些大客戶，那麼大客戶一定會要求帳期，應收帳款周轉率是重點。注意這裡的應收帳款是廣義的，包含應收帳款、應收票據、應收款項融資。

於是又有人問：「為啥你要給小明設定為建材店老闆？」說實話我也不知道，寫著寫著，我腦子裡就莫名奇妙浮現出廈門江頭的那個建材城，於是我順理成章地這麼設定了。

如圖，白藥和片仔癀的周轉率最近都差不多，不同的是一個在進步，一個在下降。白藥的周轉率是拖累ROE的重要因素，但仔細分析後會發現，白藥的資產負債表其實是在改善的！貨幣資金的佔比在提高，這就像當年巴菲特收購了登普斯特風車製造公司之後的作為一樣，對資產負債表進行優化。但另一方面，這些貨幣資金無處安放，趴在帳上拖累了周轉率，這說明白藥的資金運用效率不高。

我很反對看資產負債率，因為這個指標沒有區分有息負債、無息負債，容易誤導人，然而在幾乎所有財務書籍裡，資產負債率不但人氣高而且大行其道，所以我會看有息負債率，同時用「現金及其等價物/有息負債」來判斷槓桿的安全性。

這個指標是一個極端情況下的壓力測試，即：如果小明的債主們同一天上門要求小明還錢，小明能否還得起？如果這個指標大於1，那麼小明完全可以高枕無憂，何況債主們不可能同一天上門要求小明還錢。

我之前很糾結的是，要不要加入這個所謂的第七步，好像前面該分析的都分析完了，但我最終決定留下這個步驟，做個總結畢竟聊勝於無，否則「七步成詩」就要變成「六脈神劍」了。

用七步法分析完會發現，片仔癀的盈利能力持續改善，因為毛利率、淨利率上升明顯，周轉率也持續改善，槓桿率不是問題，它最大風險是現金流，但我們已經知道原因了，是存定期所致，因為定期存款≠現金及其等價物，故作為現金流出扣除。而雲南白藥的問題在於周轉率下降拖累了ROE，同時扣非佔比太多，主要是錢被拿去炒股了。

七步法只是個工具、入口，不能代替深度的、專業的財務報表分析，用七步法看完後，我一般還是會看看三大報表本身，但對於初學者來說，七步法作為一個套路，是很有價值的。

因為我的書是基於投資者的視角來寫的，於是出版社便要求增加一些財務知識之外的內容，也就是如何用財務分析來輔助投資決策。於是在書的最後，我增加了一些定性判斷的內容。

我有一句名言：好成績是好公司的必要不充分條件。

這跟三好學生一樣，三好學生須滿足好成績、好身體、好品德，光有好成績還不行，理由不充分。但三好學生必然具備好成績，所以我們可以先用學習成績為標準，篩出一批學生來，然後再從中挑選三好學生。這也是我們自下而上選股的邏輯所在，很多投資人喜歡以ROE、毛利率、淨利率等為參考，用財務數據先篩出一批公司，再從裡面做篩選，就是這個邏輯。

基於這個邏輯，我在書中整理了好公司的「三好」模型，即好行業、好公司、好成績。後來有人提到還要加個「好價格」，這固然沒錯，但一方面我喜歡硬湊一個「三好」，另一方面，好價格屬於交易層面的東西，不管是500塊還是3000塊，茅臺都是好公司，價格不影響公司基本面，所以我的「三好模型」主要是針對一家公司的基本面判斷。

這裡一扯又要一大堆，所以我簡單講一下。

好行業：行業分析很複雜，要看的指標很多，我比較關注規模及增速、競爭格局、滲透率。滲透率和競爭格局可以判斷一個行業的生命周期，比如滲透率在10%以下的就太早，什么元宇宙、氫能源，現在談這個就跟談火星移民一樣沒必要，但滲透率一旦過了50%，就進入衰退期，小心掉入價值陷阱。

競爭格局在一定程度上說比行業規模和增速更重要，邱國鷺的名言是「寧數月亮，不數星星」，寧可等到行業格局稍微明朗之後再出手，而且競爭格局一旦明朗，其實要打破就很難，太多人喜歡找黑馬，但事實上強者恆強才是大概率事件。

關於邱國鷺的投資框架，可以參考我之前的文章《看完12萬字的邱國鷺文集，我整理了他的投研方法》。

好公司如何判斷，很多書都講爛了，但大多基於業務層面，比如產品有沒有競爭力，業務有沒有護城河，有沒有核心技術等，但是在我的書裡，我覺得比較有亮點的是講到如何對人進行判斷，我將大股東分為5類：

一個多小時的分享，難以用文字全部寫出，本文只是一個紀要，精華都在這了。如果你對我的書感興趣，還是那句話，BAT旗下某個讀書平臺上應該是有免費的，讀者們覺得好，給個好評，當時給我鼓勵。

如果你想看分享會的回放 完整版PPT文檔，可以給我私信。