財經視角不良資產市場的發展現狀（不良資產行業研究報告）

2023-04-16 08:44:47

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經濟環境不斷變化的同時，不良資產市場的參與方也呈現出新的變化趨勢。前面我們介紹了不良資產市場現狀（不良資產行業研究報告一）、不良資產市場運營模式（不良資產行業研究報告二），本篇將為大家帶來不良資產市場參與方的介紹及分析。

作為不良資產的發源地，銀行仍是市場的主要參與方。特別是近兩年監管機構鼓勵銀行設立金融資產投資公司從事債轉股操作，預計未來銀行在不良資產市場的參與力度和維度都將得到擴大。

圖 1 我國不良資產規模情況（截止至2018年12月）

如前文所述，隨著近幾年不良率的攀升，信託機構在不良資產市場上所受關注也逐漸提高。此外，受益於《信託法》的支持，信託產品仍然是分離所有權和收益權、以及分離信託產品權利和自有資金時的不二選擇，預計未來在不良資產證券化方面仍然大有可為。

四大AMC是我國專門從事不良資產處理的全國性金融機構，由於其雄厚的資金實力和全國性批量受讓資質，使得其自設立以來就是不良資產市場的主力軍。2018年來，受到貪腐事件的影響，四大AMC頻繁換帥，業務縮水嚴重，資本化運作受阻；但從另外一個角度來看，此次調整旨在規範四大AMC融資業務，引導回歸不良資產主業，因此從長遠來看，四大AMC在不良資產市場上的影響力或將進一步擴大。

截至2018年11月，地方AMC已獲批53家，其中浙江、廣東、福建、山東等地已出現第三家AMC，預計未來此項牌照將會逐步放開。另外，由於地方AMC屬於地方金融辦監管的非持牌金融機構，因此在發行標準化產品再融資方面實力較差，除非股東方有較強的資本實力和支持力度，否則市場表現一般。

圖2 2018年地方AMC債權招標情況

數據來源：浙商資產研究院

近兩年，隨著不良資產市場的全面商業化和監管政策的不斷放開，越來越多的外資機構重整旗鼓進入中國不良資產市場。為了方便資金流轉、減少交易審批，國家外管局相繼批准深圳前海金融資產交易所、廣東金融資產交易中心作為試點開展不良資產跨境交易。不同於以往的先通過發改委備案，再通過NRA帳戶（境外機構境內帳戶）實現資金入境，交易所在資金跨境收付、交易結構安排、結購匯便利、稅務統一代扣代繳方面均有全新的制度安排，使原來長達數月的政府備案流程，縮短到最低兩周。

儘管截至目前跨境前海金融資產交易所跨境不良資產成交量僅有70億元左右，而廣金所尚未促成交易，但從長期來看，由於金交所不限地域、可直接對接銀行、統一結算報稅等優勢，勢必會吸引一部分境外投資人參與其中。

自2014年來，由於房地產市場的波動，不良資產市場機會湧現，很多民營投資機構以各種形式參與其中，除天津濱海正信、安徽國厚、寧夏順億等民營控股地方AMC，上海瑞威資管、湖岸投資等紛紛通過設立私募基金入局。與此同時，隨著國內金融領域的不斷放開，外商投資不良資產途徑增加。自2016年末開始，境外投資機構的身影在不良資產交易中再次出現，黑石、橡樹、貝恩都在臺前幕後參與其中。

隨著私募基金這一投資方式在國內市場的認可和推廣，以私募基金方式參與不良資產投資的機構也在增加。

根據不完全統計，截至2018年6月30日，在中國證券投資基金業協會完成備案的不良資產投資基金共130支，涉及私募管理人48家，其中北京、上海、深圳、浙江參與機構最多。

表1 不良資產非持牌投資機構一覽表

目前外商進入國內不良資產市場主要有以下幾種途徑，其中佔比較大的仍為直接向AMC收購，這主要是由於我國外匯管制較嚴，資金進出時間成本較高，需要通過放大投資量來提高絕對收益，而在國內能夠直接大規模對外轉讓不良資產包的除了銀行只有四大AMC。

表 2 境外機構投資路徑一覽表

表 3外商投資機構近年投資情況

數據來源：PwC報告（2018年11月）

2014年後，四萬億造成的不良資產大規模爆發，銀行不良率迅速上漲，為了緩解報表壓力，各家銀行紛紛採取資產互持、反委託、股東代持等方式進行出表操作。雖然銀監會相繼發布了多份文件，有針對性地限制虛假出表，但由於監管政策的不一致，效果並不理想。2018年4月27日，一行兩會共同發布了《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見》，規定金融機構不得將資產管理產品資金直接投資於商業銀行信貸資產。9月26日，銀保監會在此基礎上又推出了《商業銀行理財業務監督管理辦法》，進一步要求要求商業銀行理財產品不得直接或間接投資於本行或其他銀行業金融機構發行的理財產品，不得直接或間接投資於本行發行的次級檔信貸資產支持證券，面向非機構投資者發行的理財產品不得直接或間接投資於不良資產、不良資產支持證券。除此之外，自2017年6月，銀監會開始組織機構自查和入場檢查，相繼對中信銀行、蘇州銀行、海口農商行、三亞農商行等開出罰單，也在一定程度上遏制了商業銀行直接參與不良資產處置的行為。

而在2018年6月29日，銀保監會發布《金融資產投資公司管理辦法（試行）》，提出了「金融資產投資公司（AIC）」這一概念，金融資產投資公司是指經國務院銀行業監督管理機構批准，在中華人民共和國境內設立的，主要從事銀行債權轉股權及配套支持業務的非銀行金融機構，應當由在中華人民共和國境內註冊成立的商業銀行作為主要股東發起設立。也就是說，商業銀行可以通過設立金融資產投資公司，自主參與市場化債轉股行為以及相關債權的買賣，不再需要依託AMC進行信貸轉讓，也不需要通過境外機構反投設立的分支機構來具體實施。與此同時，AIC作為金融機構，可以通過發行金融債券募集資金，用於流動性管理和收購銀行債權，在資金實力方面比AMC也不遑多讓，再加上與股東方一手項目信息，預計將在債轉股乃至資產盤活方面大放異彩。

近年來，隨著境外資金入境途徑的增加和投資限制的減少，各類外國投資者紛紛重啟境內的不良資產投資；與此同時，各地也在紛紛試點吸引外資投入不良，2018年7月北京市政府就發布了《關於全面深化改革、擴大對外開放重要舉措的行動計劃》，表明將以更大力度擴大對外開放，積極爭取允許外資參股地方資產管理公司，參與不良資產轉讓交易。

除此之外，由於地方AMC的設立和民營機構的參與，以及淘寶、京東、金交所等交易平臺等興起，無論一級還是二級市場的信息透明度和交易公平性都有了極大提升，為新進入者提供了更好的參與環境；而司法環境的改善和執行力度的加強，也為投資者的退出路徑提供了有力保障。在這種環境下，外資機構精細化的管理方式和投資策略優勢得以凸顯，在國內不良資產市場上的地位和話語權將會逐步增強。

與2017年民營資本紛紛湧入不良資產市場不同，2018年下半年開始，由於持續性的流動性緊張和民營資本在融資方面的天然弱勢，民營不良資產投資機構投資報價更加審慎，之前發行的產品也開始屢有違約。業內知名的東融集團、東方成安相繼出現產品無法兌付，據統計，這兩家機構目前管理基金70支，涉及債權約135億元。據悉其中存在部分資金挪用問題，但更多的矛頭指向新產品發行不利以及資產處置端進展不順，雙重作用下導致產品無法兌付。

儘管不良資產投資往往對應著價值不菲的抵押物，但由於法律程序和市場變化的不可預期性，變現往往需要較高的後續投入和較長的處理時間。在資本寒冬的情況下，想要守住不發生風險底事件，不光是考驗過去所做的投資判斷是否合理，更加依賴團隊在處置層面的專業水平、資源整合能力和風險控制能力。預計經過2018-2019的大浪淘沙，存活下來的投資機構無論在資金實力還是專業能力方面都會更上一層樓。

2018年，P2P頻繁暴雷。根據艾媒諮詢數據，2018年中國P2P網貸停業及問題平臺超過850多家，整體涉案金額超過8000億元，波及用戶規模超過1500萬人。在此情況下，2018年8月，銀保監會要求四大AMC主動作為，以協助化解P2P網貸平臺爆雷風險。12月11日，P2P平臺信融財富發布公告，東方資管代為墊付了一單2000萬元項目借款，成為國內AMC介入P2P市場第一單；除此之外，中國華融也被傳在與杭州P2P鑫合匯洽談不良資產處置合作，資產包額度近24億元。

但值得注意的是，上述情況僅是偶然性的嘗試，而非真正的介入。比如東方資管代償債務是為了重組加加食品（002650）；而鑫合匯也對其與華融的交易模式進行了澄清，系以賣出回購方式獲得華融流動性支持，並由中新力合提供擔保。事實上，接盤P2P資產對AMC來說，不但是對現有風險體系和業務模式的衝擊，也面臨一定的法律障礙。首先，P2P平臺每筆貸款金額小、欠息佔比高且缺乏抵質押物，與過往AMC所熟悉的銀行業不良資產質量上存在較大差距，無論從估值定價角度還是後續成本控制方面都需要AMC調整其既定的業務規則，而其中混雜著的自融、虛假融資等行為產生的債權，更是對其現有的風險控制體系提出了巨大挑戰。與此同時，P2P原則上並不屬於金融機構，而是為出借人和借款人提供資訊的信息中介平臺，所以對平臺上產生的不良貸款來說，其權利人並非是P2P平臺，而是利用其平臺進行投資的投資者。在這種情況下，除非能夠全額償付或取得所有借款人同意，否則AMC與P2P平臺達成的一致意見很有可能淪為一紙空談。

自1999年四大 AMC成立以來，中國不良資產市場逐漸壯大，經歷了政策性階段、市場化轉型和全面市場化發展的不同階段，市場規模不斷增加、參與主體趨於多元、處置手法愈發豐富。對於各類資產管理公司而言，當前正是大有可為的機遇期，能否擁抱變化、把握機會，在不良資產市場新的風口期屹立不倒，未來將是每一個市場參與主體面臨的考驗。

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