百普賽斯公司介紹（全球化的雙輪驅動）

2023-04-19 08:24:50 1

（報告出品方/分析師：華西證券 崔文亮 徐順利）

百普賽斯成立2010年，隨後相繼在美國、中國香港、杭州、深圳、上海及南京成立子公司和分公司，銷售市場持續拓展至亞太、北美、歐洲，逐步形成立足中國，輻射全球的市場布局。公司作為一家專業提供重組蛋白等關鍵生物試劑產品及技術服務的高新技術企業，致力於賦能全球生物醫藥公司和科研機構的研發與生產。

成立以來，公司戰略聚焦工業客戶需求的滿足，以及持續開拓國際化市場，即在2017-2020 年收入端複合增長為73.45%，若扣除2020年新冠訂單的影響，2017-2020年收入端複合增長為54.36%，持續呈現高速增長。

展望未來，公司繼續深耕腫瘤、Car-T、免疫檢查、標記蛋白、病毒蛋白等領域和業務多元化拓展（檢測服務、抗體、試劑盒等），戰略上繼續核心聚焦工業客戶的需求和國際化市場的開拓，我們判斷公司未來3~5年將繼續呈現高速增長的趨勢。

公司控股股東、實際控制人為董事長陳宜頂，其直接持有公司23.53%的股權，另外通過天津百普賽斯和百普嘉樂控制公司9.99%和1.53%的股權，且與董事苗景贇籤訂一致行動人、即影響8.92%的股權，綜上所述實際控制人陳宜頂合計控制公司43.97%的股權。

2018年-2020年，公司分三次對通過天津百普賽斯和天津百普嘉樂對核心員工實施股權激勵，其中剔除重複激勵員工，合計對 57 名員工實施股權激勵，實現員工利益、公司利益、股東利益的一致性。

管理團隊深耕產業多年，行業經豐富：

以創始人陳宜頂為首的高級管理層團隊成員均在產業界深耕多年，擁有豐富的行業經驗，築造技術一流的管理、研發及銷售團隊。

2017-2020年公司業績呈現高速增長：

公司2021年前三季度實現營業收入2.76億元，同比增長61.51%。2017-2020年營業收入實現複合增長率為197.21%，呈現高速增長；2021年前三季度實現歸母淨利潤1.21億元，同比增長55.84%，其2017-2020年複合增長率為125.29%，呈現高速增長。

公司業績呈現超高速增長的原因主要系：

1）生物醫藥行業快速發展對上遊原材料重組蛋白需求大幅增加，公司作為重組蛋白試劑的龍頭供應商，基於紮實的品牌影響力和產品競爭力，重組蛋白銷售收入大幅增長；

2）2020年新冠相關產品快速放量，推動業務高速增長。

2020年新冠相關產品持續放量，推動業務快速增長：

2020年新冠疫情席捲全球，公司基於核心技術平臺開發出新冠相關產品逾 130 種。其中「抗新型冠狀病毒藥物篩選及親和力檢測服務」、「2019-nCoV 診斷抗體及中和抗體篩選原料」入圍科技部疫情防控先進技術成果和創新產品。

新冠相關產品訂單需求旺盛，在 2020 年實現收入 0.73 億元，收入佔當期營業收入約為 30%；從細分來看，新冠疫情為公司帶來的收入增量主要體現在重組蛋白、抗體以及試劑盒方面。其中重組蛋白類實現收入 0.61 億元，佔當期營業收入為 83.59%。

新冠防疫相關產品的快速放量將大幅提升公司品牌影響力及市場認可度，未來有望帶動公司常規業務持續增長。

重組蛋白科研試劑助力高毛利率，構築業績增長核心驅動力：

從業務拆分來看，重組蛋白科研試劑是公司業績增長的核心推動力，分別佔 2018-2020 年營業收入的 98.00%、96.34%和 89.25%，毛利率分別高達 91.51%、90.81%及 94.68%。

由於重組蛋白屬於高技術含量和高附加值業務，同時由於公司在研發的持續投入，深入增強產品競爭力，未來高毛利率有望繼續保持；此外公司的檢測服務在 2018-2020 年收入佔比 0.37%、1.57%、2.46%，毛利率分別為 71.35%，55.29%和 68.52%。

2.1.重組蛋白試劑用途廣泛，工業端需求日益旺盛

重組蛋白廣泛用於工業端和科研端，其中工業端受生物藥、細胞治療等蓬勃發展需求呈現日益旺盛：重組蛋白是一種採用基因重組技術得到含有表達目的蛋白的重組基因載體，之後將其導入宿主細胞從而表達特定的蛋白質。重組蛋白試劑廣泛在基礎科學研究、生物藥研發生產和體外診斷試劑等方面應用。

科研用途主要用於高校或科研院所的實驗室基礎科學研究如蛋白相關功能研究、蛋白結構相關研究、酶功能性研究等；

工業用途則用於抗體藥、細胞療法、mRNA 療法及體外診斷試劑的研發、生產和質控等環節。考慮到近年來生物藥、細胞治療等蓬勃發展，重組蛋白類試劑工業端需求呈現日益旺盛的趨勢。

重組蛋白下遊客戶聚焦工業端和科研用戶，產品質量是核心驅動力：

從供應鏈角度分析，重組蛋白類試劑屬於醫藥行業產業鏈上遊，其下遊客戶覆蓋生物醫藥公司等工業機構及高等院校等科研機構，且考慮各重組蛋白類試劑供應商在產品質量，產品種類以及供貨效率等存在差異，下遊客戶一般會謹慎挑選。

科研用戶傾向於選擇 SCI 論文引用量高、質量好的供應商。工業用戶傾向於選擇供貨周期短、質量好、品牌影響力強的供應商，而且下遊客戶在使用過程中一般不會輕易更換供應商，存在較強的品牌黏性。

2.2.重組蛋白試劑需求旺盛，市場規模持續擴容

生物試劑行業作為生物醫藥行業上遊產業鏈，伴隨著生物醫藥研發的全周期，從早期的實驗室基礎研究到商業化生產均需要大量的生物試劑作為支撐。

生物醫藥市場的高速發展及研發投入的不斷提升將持續催化生物試劑市場擴容。

根據 Frost & Sullivan 報告，全球生物科研試劑市場規模在 2019 年為 1138 億元人民幣，預計在 2024 年有望達到 1,599 億元人民幣，年複合增長率為 7.1%。

從地域看，中國生物科研試劑市場規模在 2019 年是 136 億人民幣，預計於 2024 年達到 260 億人民幣，期間年複合增長率達 13.8%，增速明顯高於全球生物科研試劑市場。

生物試劑可分為細胞類、蛋白類和核酸類三種，中國蛋白類產品市場規模為 40 億元。從產品細分來看，生物科研試劑可分為細胞類、蛋白類和核酸類三種。

常見的細胞類產品包括細胞裂解試劑，轉染試劑及培養基等。蛋白類產品主要包括重組蛋 白、抗體和其它等。

核酸類產品則包含定製化的合成核酸等。

我國各類生物科研試劑市場規模中，核酸類產品佔半壁江山，在2019年達69億元，佔比為 51%。蛋白類產品市場規模為 40 億元，佔比為 29%。細胞類產品為 27 億元，佔比 20%。

重組蛋白試劑需求旺盛，市場規模持續擴容：

重組蛋白作為蛋白類試劑的核心產品，具有高技術壁壘、高附加值和高毛利的特性，下遊客戶需求旺盛。

根據 Frost & Sullivan 報告，全球重組蛋白科研試劑市場在 2019 年為 52 億元人民幣，預計在 2024 年將達到 98 億元人民幣，年複合增長率為 13.6%。

受益於我國的政策紅利及持續增長的醫藥研發支出，中國重組蛋白市場規模呈現高增長態勢，預計從 2019 年9 億人民幣增長至 2024 年 19 億人民幣，2019 年至 2024 年間年複合增長率為 16.12%，明顯高於全球重組蛋白市場增長速度。

重組蛋白試劑國內市場格局相對分散，外資品牌壟斷頭部市場。

重組蛋白試劑屬於高技術壁壘產品，需要較高的研發實力和質量控制體系，國產品牌起步較晚。同時由於重組蛋白試劑品類繁多，客戶需求多元化，因此我國重組蛋白類試劑的市場格 局較為分散，海外品牌品牌壟斷頭部市場。

2019 年排名第一和第二名分別為 R&D 和 PeproTech，共佔據36%的市場份額。

國內領先的重組蛋白試劑企業義翹神州，百普賽斯和近岸生物分別佔據 5%、4%、2%的市場份額，國內品牌企業與海外品牌相比具有較大差距。

百普賽斯重組蛋白試劑具有競爭力，全球排名第四，國產排名第二。

根據 Frost & Sullivan 報告，中國國產廠商的重組蛋白試劑總銷售額由內銷和出口兩部分組成。按中國市場銷售口徑統計，百普賽斯在中國國產廠商中排名第二，在全球廠商中排名第四。但是由於市場佔有率絕對值仍然較低，低於 5%。

我們認為，百普賽斯依託核心技術平臺和品牌優勢，在未來將進一步擴大市場份額。

3.1.深度聚焦工業端客戶開拓：「技術平臺 稀缺靶點開發 高質量標準管控」持續打造公司高產品力

具有「高產品力」的重組蛋白產品，深度聚焦工業端客戶開拓：

公司成立以來，戰略深耕於工業客戶的需求、目前已覆蓋超過 500 個靶點，深度開發包括腫瘤靶點蛋白、Car-T 靶點蛋白、免疫檢查點蛋白、病毒蛋白、Fc 受體蛋白、以及標記蛋白（生物素、螢光素）等，通過加大應用檢測數據保證公司產品高質量水平，持續通過 「6 大核心技術平臺 稀缺產品開發 高質量標準管控」強化公司產品力，滿足越來越多的客戶需求、進而驅動公司業績呈現高速增長。

直銷客戶中，工業客戶佔比超過 90%。公司的客戶主要集中在生物醫藥產業鏈上的工業客戶中，2018-2020年公司直銷客戶中工業客戶佔比分別為93.82%/93.31%/90.33%，佔據核心市場份額。

考慮到公司一直深耕工業客戶，相對同類企業來看，公司單個重組蛋白的平均銷售額明顯超過同類企業。

公司 2020 年重組蛋白實現營業收入 2.14 億元，產品數量達到 1808 個，即單個產品平均銷售為 11.84 萬元，顯著高於同類企業的水平。

3.1.1.技術平臺優勢：六大技術平臺 人源化 HEK293 重組蛋白表達系統，持續豐富公司產品管線

六大核心生物技術平臺，為公司打造品種豐富的重組蛋白試劑庫：

公司依託多年的技術積累，自主研發六大核心生物技術平臺（高表達宿主與載體平臺、高密度細胞培養平臺、蛋白製備及製劑平臺、蛋白衍生修飾標記平臺、高整合性蛋白分析技術平臺、膜蛋白表達技術平臺），用於各品種重組蛋白試劑的研發和儲備。

目前公司擁有的重組蛋白產品種類約 1808 種，能夠全方面滿足基礎科學研究、生物藥研發和生產過程中不同環節對於重組蛋白的需求。

公司未來將持續緊跟醫藥研發熱門靶點，深入拓展重組蛋白試劑豐富度，為全球醫藥研發實現持續賦能。

超過 95%重組蛋白採用人源 HEK293 細胞表達生產，服務生物藥研發更有優勢：

重組蛋白的表達系統可分為四類即原核細菌蛋白表達系統、真核酵母蛋白表達系統、真核昆蟲細胞蛋白表達系統、真核哺乳動物細胞蛋白表達系統。

不同的表達系統表達出的重組蛋白在活性、複雜程度及表達率存在差異性。

目前百普賽斯已經全面布局六大重組蛋白表達系統，可滿足客戶多元化需求。

為了更好滿足工業用戶在生物藥研發和生產階段的需求，百普賽斯的重組蛋白產品超過 95%採用人源 HEK293 細胞表達生產，遠高於競爭企業。

基於人源 HEK293 細胞系統的重組蛋白在蛋白修飾、蛋白摺疊、蛋白結構更接近天然人源蛋白，在生物藥物研發與生產環節中的應用更有優勢，能顯著提高生物藥研發的精度和成功率。

公司在目前的技術平臺基礎上，繼續加大研發投入，為未來發展保駕護航。

目前公司在研項目 17 項，包括 CAR-T 細胞免疫治療產品與技術平臺、困難藥物靶點膜蛋白表達和納米盤組裝平臺、高通量 SPR 藥物篩選及分析平臺等，持續豐富公司產品管線、為公司未來增長奠定基礎。

3.1.2.差異化稀缺靶點布局：稀缺重組膜蛋白試劑壁壘高築，打造市場差 異化競爭優勢

三大技術平臺孵化多種稀缺重組膜蛋白試劑，打造差異化競爭優勢：

跨膜蛋白又稱穿膜蛋白，是一類貫穿整個細胞膜一次或多次的蛋白，在物質運輸、信號轉導、能量轉換以及細胞的增殖和分化過程中扮演著重要的角色。

但是由於結構複雜、表達水平低，提取純化困難，目前市場上全長重組膜蛋白產品稀缺。

公司基於三大核心技術平臺（VLP 技術平臺、膜蛋白-去垢劑技術平臺和 Nanodisc 組裝技術）研發生產出多種重組膜蛋白，可滿足研發人員對於膜蛋白的不同應用場景需求。

其中全長人CD20膜蛋白、全長人CD133膜蛋白、人CCR5 GPCR膜蛋白等市場稀缺產品，在主要競爭對手中唯一供應。

稀缺重組蛋白試劑研發具有較高的技術壁壘，有利於鑄就公司的市場差異化競爭優勢，提升品牌影響力，奠定行業領先地位。

稀缺重組膜蛋白試劑終端需求持續擴大，為業績長期穩定增長奠定基礎：

全長人 CD20 系列膜蛋白、全長人 CD133 系列膜蛋白在 2019 年為公司貢獻了營業收入179.25 萬元，2020年為 441.14 萬元，呈現超高速增長的趨勢。與跨膜蛋白相關的疾病臨床案例較多，是理想的藥物作用靶標。

展望未來，隨著以跨膜蛋白為疾病治療靶點的生物藥研發和獲批的快速提升，稀缺重組膜蛋白試劑的終端需求將進一步擴大，為業績長期穩定增長奠定基礎。

3.1.3.高質量標準管控：質控體系嚴格，獲多項國際標準認證及 DMF 確認

重組蛋白的質量和活性直接影響生物藥研發的成敗和周期。質量優異的重組蛋白應具有活性高、批間差異性小、純度高、穩定性好、與天然蛋白構象一致等特點。

公司內部建立了穩定嚴格的質量控制體系，並通過了 ISO9001：2015、ISO13485：2016 等國際標準認證。此外多個產品得到美國 FDA 藥品主文件（DMF）備案確認。

嚴格的質量控制體系確保公司能夠持續推出高質量的、高批間穩定的重組蛋白試劑，滿足藥物研發及生產的嚴格標準。依託優異的產品質量，多年來公司產品獲得了國內及國際諸多客戶的認可，提升了品牌影響力。

單個產品應用多維度檢測數據，節約客戶研發時間和成本：

產品應用檢測數據維度是指客戶不同應用場景下以及同一應用下不同檢測方法的相關檢測數據，是產品質量指標的重要體現，主要包括純度、活性、均一性、批間一致性等。

多維度的產品應用檢測數據可從多層次驗證公司重組蛋白的質量屬性，並為客戶大幅度節省實驗的時間和成本。

公司基於多年的技術積累，可提供應用檢測數據的重組蛋白總數量為5591個，單個產品平均應用檢測數據個數為3.09個，較競爭對手更為豐富，有利於增加自身品牌優勢和提升客戶的認可度。

3.2.全球化市場開拓：「國內 海外」協同發展，整體驅動公司高速增長

品牌認可度高，覆蓋全球知名客戶：公司作為重組蛋白業務的龍頭企業，憑藉精湛的技術研發、質量控制和產品競爭力在業內樹立了極佳的品牌形象，並不斷深度綁定客戶。

目前百普賽斯的服務已經覆蓋超過 60 個國家和地區，已經與超過 4000 家全球工業和科研客戶建立了合作關係，其中實現了全球 Top20 醫藥企業的全覆蓋以及 Top50 大藥企覆蓋率達 80%。客戶來源呈現穩定態勢，具有深度粘性。

「國內 海外」協同發展，整體驅動公司高速增長：

公司成立以來持續深耕國內、海外市場，2020 年公司國內業務、海外業務佔比分別為32.1%和 67.9%。

展望未來幾年，受益於海外市場的持續開拓以及疊加國內市場的高景氣度，「國內 海外」協 同發展、整體驅動公司高速增長。

公司境內業務 2020 年實現營業收入 0.77 億元，同比增長105.1%，若扣除新冠影響，同比增長為 63.6%，繼續呈現高速增長的趨勢；

公司境外業務2020年實現營業收入 1.63 億元，同比增長156.6%，若扣除新冠影響，同比增長54.0%。

3.3.「聚焦工業端 全球化市場開拓」雙輪戰略驅動下，重組蛋白業務呈現高速增長

公司 2010 年成立以來，持續深耕「國內 海外」市場的重組蛋白市場，其 2020 年重組蛋白業務實現營業收入 2.14 億元，同比增長119.9%，若扣除新冠相關蛋白業務影響，同比增長 57.5%。

展望未來 3~5 年，公司持續深耕工業端客戶以及加速國內和海外客戶的開拓，重組蛋白業務將實現高速增長。

近幾年來，公司在繼續深耕重組蛋白業務的基礎上，持續進行業務的多元化拓展、滿足客戶多元化需求。

公司在檢測服務、抗體、試劑盒、磁珠、酶產品、培養基等領域持續進行業務布局，2020 年合計實現營業收入 0.26 億元，其中新冠業務為 0.12 億元、非新冠業務為 0.14 億元。

展望未來，伴隨公司在檢測服務能力，以及試劑盒、抗體等領域產品線逐漸豐富，我們判斷未來幾年新業務有望呈現高速增長。

5.1.盈利預測

核心假設：

（1）重組蛋白業務：受益於國內高景氣度和海外市場拓展，且考慮到新冠業務銷售規模將逐漸減少，預計2021-2023年收入端增速分別為56.9%/45.2%/48.2%，對應毛利率分別為95.0%/95.0%/95.0%。

（2）檢測服務：檢測服務主要滿足客戶的多元化服務需求，預計2021-2023年收入端增速 分別為50%/40%/35%，對應毛利率分別為70.0%/70.0%/70.0%。

（3）其他主營業務：此業務主要包括抗體、試劑盒等業務，受新冠因素影響，預計21-23年收入端增速分別為96.1%/33.3%/15.4%，對應毛利率分別為92.0%/92.0%/92.0%。

5.2.估值

公司作為全球領先的深耕於工業端客戶的重組蛋白供應商，展望未來持續受益於國內行業的高景氣度和海外客戶的持續拓展，業績將持續呈現高速增長。

我們預計21-23年營業收入為3.92/5.62/8.09億元，EPS分別為2.25/3.25/4.73元，對應2022 年02月22日的收盤價171.04元/股，對應PE分別為75.88/52.60/36.20。

（1）新產品研發失敗風險：考慮到新產品研發具有不確定性，且有失敗的風險，未來持續推出具有競爭力的產品具有不確定性；

（2）行業需求不確定性風險：2021年以來全球及國內投融資及生物科技企業 IPO 之後呈現破發情況，對未來醫藥研發的持續及其需要的上遊生物科研試劑需求帶來不確定性；

（3）新冠業務不確定性風險：公司2020年新冠疫情以來，新冠業務對公司業績貢獻核心增量，但考慮到未來新冠疫情結束時間和節奏具有不確定性，進而影響新冠相關具有不確定性；

（4）核心技術人員流失風險：隨著醫藥行業的不斷發展，行業內的人才競爭將日趨激烈，如果公司未來在發展前景、薪酬福利、工作環境等方面無法保持持續的競爭力，可能存在公司核心技術人員流失，進而對公司長期發展造成不利的風險；

（5）匯率波動風險：考慮到公司業務60%以上來源於海外，且以美元等外幣計價，匯率波動對公司盈利能力有一定程度的影響。

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