下遊的甲醇有哪幾種（甲醇的幾個重點）

2023-10-05 12:13:20

甲醇受原料影響推漲拉跌，但上漲下跌幅度沒有動力煤大。在動力煤價格非常悲觀、天然氣價格高位震蕩的情況下，計算出來600元/噸的動力煤對應的甲醇底部參考是2300-2500元/噸。從華東港口的淨流入壓力看，內地貨源淨流入的壓力是邊際增大的，進口淨流入的壓力有邊際減小的預期。從烯烴裝置的需求來看，目前MTO利潤已經大幅修復，我們認為烯烴下遊的需求是可以逐漸轉好的。

策略上單邊波動較大建議觀望；跨期考慮到供應的邊際增量有限、需求的邊際預期比較好，甲醇仍有去庫的預期，建議1-5正套；跨品種PP-3MA維持偏空的觀點。

甲醇產業鏈特點

甲醇是非常重要的化工品，是增長碳鏈的重要中間品，可以將碳轉化為各種塑料製品、燃料、化工溶劑、農藥等，甚至可以通過甲醇人工合成澱粉。甲醇產業鏈相對複雜，上遊主要為煤、焦爐氣、天然氣，下遊主要為聚乙烯、聚丙烯、燃料、甲醛、醋酸等。

甲醇產業鏈的特點我們總結為：

（1）上遊煤、焦爐氣、天然氣受資源稟賦影響較大。「碳中和」等政策的影響表現為：短期限制供應，長期增加額外的碳成本。還受保民生、環保、安全生產等政策的直接影響。

（2）中遊產銷分離的特點使得物流運輸成為影響供需平衡的重要因素。甲醇的交割倉、廠庫主要分布在華東港口，甲醇盤面博弈的現貨價格主要包含產地運送到港口價、進口價、太倉現貨價等。甲醇液體和危化品的特點使得甲醇對庫存敏感度特別高，原料庫存有限使得過度累庫會出現「脹庫」的現象，過度去庫又不能達到企業的安全庫存線，因此價格的波動特別大。

（3）最大的下遊為甲醇制烯烴，主要分為一體化裝置和非一體化裝置。一體化裝置CTO由煤或焦爐氣直接生產聚乙烯、聚丙烯等，一般建立在煤炭產區，煤炭低價的時代成本優勢十分顯著，還具有一定的規模優勢，缺點就是距離消費地較遠。非一體化裝置MTO在市場上購買甲醇生產聚乙烯、聚丙烯、乙二醇、環氧乙烷、EVA等，使用的甲醇多為進口的甲醇，相對一體化裝置而言沒有太高的成本優勢。由於期貨市場的價格由邊際變化來決定，因此非一體化裝置一直備受市場關注。

（4）其他下遊非常分散，主要為甲醇燃料和其他精細化工。甲醇燃料相對而言更清潔，國家也大力提倡發展甲醇汽車、甲醇燃料等，未來的前景相對更好。其他下遊的特點是作為其他化工品或燃料的原料，產能又有限，因此當需求出現較大的變化時價格的波動可能相較甲醇更大，例如今年的醋酸受益於PTA的投產周期，一直享有非常好的利潤。

圖1：甲醇產業鏈特點

數據來源：五礦期貨研究中心

上遊原材料推漲拉跌

從今年年初到年內最高點，甲醇、動力煤、NYMEX天然氣分別上漲了68.6％、173.3％、139.7％，從年內最高點到11月15日分別下跌了38.2％、55.9％、18.8％。

對上漲行情來說，碳中和政策使得短期的供給曲線彈性下降、疫情後期全球需求的恢復速度快於供給的恢復速度、全球範圍內流動性寬鬆等幾個因素的共振下，煤、天然氣價格大幅上升，帶動甲醇價格上漲。但是甲醇的漲幅遠不及煤、天然氣，主要原因是甲醇作為化工中間品，本身議價能力不強，成本的抬升不能完全轉移給下遊，再加上下遊聚烯烴產業的大投產周期壓制甲醇制烯烴行業的利潤，所以甲醇的漲幅受到了很大的壓制。

對下跌行情來說，國家政策影響下動力煤價格大幅下跌，並且市場對煤價的悲觀情緒一直存在，甲醇同樣受到估值的影響流暢下跌，但是跌幅也沒有動力煤大。主要原因是長期來看甲醇的投產壓力不大、碳中和增加甲醇的成本會使得價格重心上移、下遊MTO的利潤大幅修復有開車的動作和預期、天然氣的價格沒怎麼跌等。在甲醇供應持續偏緊、需求邊際轉好、估值長期處於低位的基本面下，未來對於甲醇產業鏈的利潤我們傾向於更樂觀一些。假如煤價能到600元/噸，對應的甲醇成本是2000元/噸，盤面上給300-500元/噸的利潤，那麼能計算出來的底部參考是2300-2500元/噸。

圖2：甲醇、動力煤、天然氣期貨價格走勢（元/噸，美元/百萬英熱單位）

數據來源：WIND，五礦期貨研究中心

圖3：煤制甲醇盤面利潤（元/噸）

數據來源：WIND，五礦期貨研究中心

華東港口的淨流入壓力

作為盤面定價的錨，以及多方貨源價格博弈的中心，華東港口的淨流入壓力一直是市場關注的重點。近期內地淨流入的壓力是邊際增大的，進口淨流入的壓力有邊際減小的預期。

首先，前期內地強、港口弱的情況下，港口與內地的價差拉開到歷史極低點，給了港口倒流回內地的利潤，內地貨源從淨流入轉為淨流出。近期隨著內地烯烴裝置開工不及預期，部分一體化烯烴裝置仍然在外賣甲醇，內地持續累庫，進而倒流的窗口關閉，邊際上來說華東港口的內地貨源又從淨流出轉為淨流入。但是冬季下雪造成的物流難度增加、國內天然氣生產裝置的降負荷、下遊烯烴裝置的重啟預期等因素一定程度上回緩解淨流入的壓力。

其次，進口利潤從倒掛轉為順掛，邊際上華東港口的進口壓力是增大的。當然進口利潤的指標由於進口船期較長、進口多為協議貨源等，並不是一個非常敏感的指標，但是可以作為內外估值的強弱的參考。我們注意到國際天然氣價格依然高企，今年國際甲醇開工率一直維持在相對低位，進入冬天後天然氣保民用的特點會導致伊朗等地關停大量生產裝置，因此後期進口的淨流入壓力不大。

最後，轉口利潤一直存在，也就是將甲醇出售到其他地方比出售到中國利潤更好，這也從另一個角度佐證了進口壓力不大的觀點。今年出現過多次轉口，但最近由於國內保稅區沒有可以供轉口的甲醇，因此近期轉口量不大。

圖4：甲醇華東-內蒙價差（元/噸）

數據來源：WIND，五礦期貨研究中心

圖5：甲醇進口利潤（元/噸）

數據來源：WIND，五礦期貨研究中心

圖6：甲醇中國、東南亞轉口價差（美元/噸）

數據來源：WIND，五礦期貨研究中心

下遊烯烴需求影響重大

甲醇制烯烴企業是國內甲醇最大的下遊，其投產、檢修和復工等行為對甲醇的價格影響非常大。前期由於甲醇價格高企，代表部分MTO生產利潤的PP-3MA頭寸也達到過歷史最低值-2094元/噸。後來甲醇隨著動力煤大幅下跌，而且限產限電等原因甲醇制烯烴企業大面積檢修，甚至對外出口作為生產原料的甲醇，這對甲醇來說是較大的利空，對下遊PP、PE等產品來說是一個利多，PP-3MA價差大幅回升至近1000元/噸。

從產能周期來看，甲醇處於投產周期的末期，未來新增的產能不多；PP、PE仍然處於產能投放周期，大量新裝置正在建設中，其中還有天津渤化、甘肅華亭、新疆廣匯、寧夏寶豐等煤制烯烴的裝置。對於甲醇來說供應增量有限，需求增量仍然較大；對於聚烯烴來說，供應增量仍然很大。對於PP-3MA頭寸，長期來說我們是持偏空的觀點。

從檢修和復產的行為來看，圖9展示了4個外採甲醇制烯烴裝置的檢修期間對應的PP-3MA漲跌幅。可以觀察到，除了極端行情時期，MTO裝置的檢修是利多PP-3MA價差的，反之MTO裝置的復產利空PP-3MA價差。近期烯烴裝置的復產是不及預期的：港口兩套外採甲醇制烯烴裝置甲醇庫存高企，重啟後暫時沒有太多外採的需求；內地某烯烴企業重啟時間推後，氣溫較低的情況下重啟難度更大；內地某烯烴企業繼續外賣甲醇等。但是，目前MTO利潤已經大幅修復，除非受極端天氣、政策等影響，我們認為烯烴下遊的需求是可以逐漸轉好的。